又一个千亿房企，摊上事了。 1 旭辉遭遇 " 股债双杀 " 屋漏偏逢连夜雨。 本就一片低沉的地产行业，这两天又上演了一场雪崩。 9 月 28 日，头部房企旭辉旗下的两家上市公司，旭辉控股（00884.HK）和旭辉永升服务（01995.HK）股价出现大幅下跌，截至收盘分别跌去 32.28% 和 23.33%。 看看这个曲线，尽管股价已经贴近地平线，但还是来了个一泻千里。
▲旭辉控股 K 线 不仅如此，更早些时候，9 月 27 日，旭辉在岸和离岸债券都开始出现下跌。根据金融界的消息，当前旭辉控股正在交易的境内外债共有 8 只，境外、境内分别有 5 只和 3 只，对应当日最大下跌幅度为 23.12％、11.59％。
▲图源无逻辑观察 突遭股债双杀，一向被看做是地产界" 三好生 "的旭辉，发生了什么？ 这得从一则消息说起。9 月 27 日，有市场消息称，旭辉控股集团旗下项目涉托借款未如期支付款项。而根据澎湃新闻等媒体的报道，所谓的信托付款，其实是作为项目股东的信托方在销售不及预期的情况下，要求进行提前清算。 正是这则消息引起了市场的警惕。要知道，在当下的地产界，大家对 " 提前清算 "、" 无法偿还 " 这样的字眼极为敏感。纵观过去一年多，很多知名房企的暴雷正是从一个小小的债务违约开始的。 进一步来看，这个项目公司是天津兴卓房地产开发有限公司，项目为天津旭辉滨海江来。2020 年 9 月，旭辉通过招拍挂摘得该项目地块，成交价为 29.85 亿元。有人对项目股东做了一个穿透，背后的融资来源赫然是平安和大业信托。 面对这样一个局面，旭辉控股董事局主席林中写了《致旭辉全体干部的一封信》，给员工和市场加油打气。我仔细看了这封信，林老板挺动情的，大致意思是现在行情艰难，寒气遍地，旭辉也到了背水一战的时刻。林老板在信里直言—— 在市场需求端回暖、销售恢复正常之前，我们都必须过难日子、紧日子。
从字里行间可以感受到林老板想要 " 活下去 " 的渴望。但相比于这个，很多人更关心的是，旭辉现在的情况，到底有多严峻？ 2 债务与流动性 我们尝试着从旭辉的财务报表中寻找答案。 2022 年中期，旭辉的净负债率为 78.5%，剔除预收账款的资金负债率为 67.7%，现金短债比为 1.62 倍，" 三道红线 " 维持绿档。此外，报告期内旭辉的有息负债总额 1141.4 亿元，其中一年内到期的债务规模为 193.4 亿元，占比约 16.9%。 从现金流来看，2022 年中期，旭辉持有现金为 312.45 亿元，尽管不少，但较上年同期减少了 154.65 亿元。 从明面上来看，旭辉的偿债压力并不大。但问题是，由于旭辉长期进行大量的合作，且并表比例较低，存在着较多的表外负债。截至 2022 年中期，旭辉非并表项目权益后有息负债就有 159 亿元。 更重要的是，在目前的市场行情下，一旦合作方违约风险加大，旭辉的表外负债 压力也将不断增加。 此前瑞银的一份报告就指出，旭辉 400 多个项目公司，80% 非全资拥有。这些非全资项目中，旭辉、其他民企、国企 + 港企、金融机构的持股比例分别为 44%、38%、12% 和 6%。瑞银估算了一下，旭辉的表外债务规模为 600-900 亿元—— 随着合作方债务风险加大，旭辉或需投入 100-570 亿元接盘股权。
尽管瑞银的报告还有待证实，但旭辉着急用钱的迹象确实已经显露。 在过去数月里，旭辉多次公布出售资产的消息，涉及香港英皇道地块、上海松江物业、全资子公司股权等。此外，旭辉还通过配股回血。 不仅卖卖卖，旭辉的业绩也不容乐观。财报显示，2022 上半年，旭辉控股—— 营收同比下降18.29%，归母净利同比下降79.71%，合同销售金额同比跌了53.6%。
要兜住这个摊子，并不容易。 3 " 贪吃蛇 " 的狂飙后遗症 旭辉曾是地产界的一匹 " 黑马 "。 遥想 2016 年，旭辉的销售额还只有 530 亿元。但仅仅一年之后的 2017 年，旭辉就已经突破了千亿关口，达到 1040 亿元。2019 年，更是一举冲破 2000 亿元的大关。 但令人奇怪的是，2016 年— 2019 年，旭辉的净利润分别为 28.08 亿元、48.28 亿、54.09 亿、64.37 亿元—— 销售额增长了近 4 倍，同期净利润增长却只有 2.29 倍。 更有意思的是，旭辉一直在强调 " 高利润 "，总裁林峰就曾说：" 没有利润的销售 , 都是耍流氓。" 旭辉难道一直在疯狂打自己的脸？在仔细查看旭辉的近年财报后，我终于发现了旭辉的秘密所在—— 合作扩张。 所谓合作扩张，简单点说就是以增加合作项目、降低权益比率的方式高速扩张。
▲图片来源股票说 克而瑞百强房企销售排行榜显示，在流量金额榜上，旭辉在 2017、2018、2019 连续三年位列第 15 名，但在权益金额榜上，旭辉则分别排第 25 位、第 26 位和第 19 位，而且权益金额大都只有流量金额的一半。 换句话说，虽然销售额那么高，但一大半都不是自己的。 这个模式在一些想要快速扩张但拿地实力不足的房企中尤为常见。正是通过这种 " 偷梁换柱 " 的方式，旭辉实现了短时间内的狂飙猛进，快速迈进了千亿阵营。 也正因此，旭辉在地产界素有 " 合作王 " 的称号。有人把旭辉比喻为一条" 贪吃蛇 "，凡是它看得见的销售金额都要吃进肚子里。 但这种狂奔，同样给旭辉带来了反噬。 2019 年 5 月，一段 " 旭辉 7 号院工程质量实拍 " 视频揭开了旭辉的产品伤疤。据该楼盘业主透露，旭辉 7 号院在未达交房条件的情况下强行交房，大半年过去了小区仍有大量收尾工程没有按时完工，完全不像是可以入住的高档别墅小区。
这并非孤例，2019 年 12 月，北京市住建委发布《2019 年度北京市建设工程质量投诉典型问题及处理情况》，列举了 5 个项目的典型质量问题。位于大兴区的天恒旭辉商业办公用房项目，赫然在列。 2019 年 10 月，地处郑州市二七区的旭辉有园项目，存在建筑垃圾覆盖不严、违规作业等问题，被郑州市生态环境局通报批评，督促整改。 2019 年 12 月 23 日，旭辉旗下济南银盛泰房地产有限公司 7# 楼和 11# 楼，人防工程未组织竣工验收便擅自交付使用，被济南市城管局处罚并罚款 …… 诚意金、无证预售、虚假宣传、违规作业 …… 旭辉 2000 亿光鲜业绩的背后，房屋质量问题如影随形。 如今，随着房企大洗牌的加速到来，" 合作王 " 要面临的，远不止质量危机。 4 尾声 旭辉也不是个例。过去十年，地产界的黑马很多。有销售额三年翻 1 倍的，有三年翻 3 倍的，甚至还有三年翻 5 倍的。 而缔造黑马的，不外乎两大武器：高周转和高杠杆。 这两年，房企们也开始意识到这里边的风险，但奈何积重难返，来不及踩下刹车的房企，都走上了爆雷的道路。中房网数据显示，从 2019 年至今，全国累计申请破产的房企超过 1000 家。 当初飞得有多快，现在就跌得有多惨。无数房企，还悬在半空中，拼命挣扎。 旭辉的老板林中是福建人，向来信奉 " 爱拼才会赢 "。但很多事情，光靠拼是无法改变的，他可能忘了一句老话—— 一个人的命运，固然要靠个人的奋斗，但也要考虑历史的进程。 来源：ZAKER |
